‘투자자를 위한 리츠평가모델(1)’에서는 종합점수 산정표의 구성과 ‘1. 주요자산분석’, ‘2.수익성분석’에 대한 내용을 공유하였다. 본 ‘리츠 평가모델(2)‘에서 ‘3.레버리지분석’, ‘4.위험요인분석’, 그리고 ‘5.운용사분석’에 대해서 추가적으로 설명하도록 하겠다.
먼저 종합점수 산정표의 구성을 다시 한번 살펴보고 시작하겠다.
3. 투자자를 위한 리츠 레버리지분석
1) 은행신용등급 (15): 대출은행의 신용등급은 중요하다. 높은 신용등급을 가진 은행일수록 대출기준이 엄격하고, 대출금리가 낮다. 우량한 은행으로부터 대출을 받았다는 것 자체가, 신용분석 전문가들에 의해서 해당 리츠의 수익성과 안정성에 대한 검증이 완료되었다는 뜻이여서 높은 점수를 줄 수 있다.
2) LTV (40): LTV(Loan to Value)는 건물의 가치대비 차입금의 비율을 의미한다. 임대수익률보다 대출금리가 낮은 경우, 리츠는 수익을 극대화하기 위해 적정수준의 대출을 일으킨다. 양호한 경기상황에서는 5~60% 수준의 LTV가 일반적이며, 가격상승시 자본차익을 높이는 중요한 역할을 한다. 하지만, 경기하강기에는 더욱 큰 손실의 원인이 될 수 있으므로, 리츠를 투자하는 목적이 중위험 중수익임을 고려한다면 지나친 LTV비율은 지양한다.
3) 금리형태 (10): 금리의 형태에는 고정금리와 변동금리가 있다. 리츠의 대출금리(r)와 투자지역의 기준금리*(R)의 차이에 따라서 해당 리츠의 경쟁력이 크게 좌우된다.
① r < R & 고정금리 = 잔여만기가 많이 남아있는 상황이라면 가장 높은 경쟁력을 가진다.
② r > R & 변동금리 = 변동금리의 대출이자는 보통 3 또는 6개월 단위로 기준금리에 더해진 가산금리로 변동한다. 따라서 r > R 인 경우, 수개월 내에 대출금리가 낮아져서 금융비용이 감소할 수도 있다.
③ r > R & 고정금리 = 가장 일반적인 상황이다. 기준금리가 현저하게 낮은 경우, 대출에 대한 리파이낸싱(차환: 대출갈아타기)을 통해서 금융비용을 낮출 수 있다.
④ r > R & 변동금리 = 변동금리는 보통 3개월 또는 6개월 단위로 기준금리에 더해진 가산금리로 변동한다. 따라서 r < R 인 경우라 하더라도 (거의 없지만) 근시일 내에 r > R 로 바뀌게 되어 큰 메리트는 없다.
4) 조기상환패널티 (5): 은행으로 받은 대출을 만기일 이전에 상환하고자 할 때, 은행은 패널티로 수수료를 요구할 수 있다. 이것을 조기상환패널티라고 한다. 조기상환패널티의 존재와 그 수준은 시장금리인하로 인한 ‘대출갈아타기 (리파이낸싱)’를 진행할 때 주요한 요인이되기도 한다. 다만, 현재 상장되어 있는 리츠들의 경우 대부분 투자자에게 이에 대한 정보를 제공해주지 않는 것으로 보인다. 이 경우, 50%의 점수를 부여하기로 하였다.
5) 금리수준 (15): 최근 금리대비 어느 정도 수준인지에 따라서 점수를 부여하였다. 최근 금리대비 낮은 수준의 대출금리를 가지고 있다면 높은 점수를 주었다.
6) 잔여만기 (15): 잔여만기가 길수록 만기연장에 대한 부담이나 위험이 적다. 따라서 잔여만기가 길수록 높은 점수를 받도록 하였다.
4. 투자자를 위한 리츠 위험요인분석
1) 공실위험 (15): 공실위험은 주요자산의 가치와 가장 밀접하다. 당연히 좋은 입지에 우량임차인 몇몇이 장기간 임차 중인 건물이 공실위험이 낮다.
2) FX위험 (15): 외화로된 자산을 보유한 경우, 환율변동이 리츠의 수익성에 영향을 미친다. 이러한 요인을 FX위험이라 명명하였다. 외화에 대한 노출은 없을수록 위험은 적다. 물론 해외의 빌딩을 보유한 상태에서 원화가치가 하락한다면 환차익을 얻을 수 있는 장점이 있다. 다만, 리스크의 관점에서 본다면 반대의 경우 (원화가치 상승)보다 리스크가 높다고 할 수 있다. 따라서 국내자산만 가지고 있는 경우를 위험요인이 적다고 보았다. 환헷지의 경우, 외화변동에 따라서 환헷지 계약의 만기시점에 추가적인 비용을 지불하게 되는 경우가 발생할 수 있다. 따라서 장기간 투자하는 리츠의 경우, 복잡한 헷징으로 인해서 오히려 급하게 자산을 매각하거나 유상증자를 시행해야하는 상황이 발생할 수도 있다. 따라서 헷징규모가 적을수록 위험이 적은 것으로 보았다.
3) 임대료하락 (15): 리츠의 대부분은 임차인과 중장기 계약을 맺는다. 오피스부동산, 물류창고 등 상업용부동산의 경우, 대부분 일정한 조건에 의해 임차료가 매년 올라가는 형태를 띈다. 임대료 하락의 가능성이 적을수록 높은 점수를 주었다.
4) 추가투자불확실성 (15): 리츠 중 상당수가 추가적인 부동산매입이나 금융비용을 낮추기 위해서 유상증자를 하곤 한다. 사업보고서나 투자설명자료를 토대로 해당 가능성을 추측할 수 있다. 또한 자산매각으로 인한 회수자금에 대해 배당할 것인지 혹은 재투자할 것인지가 주요 전략으로 정해져 있는 경우도 있다. 추가투자의 불확실성이 적을수록 위험은 낮다.
5) 주식시장의 일간유동성 (15): 리츠의 장점은 부동산 직접투자와는 달리 언제든 현금화를 할 수 있다는데 있다. 즉, 팔고 싶을 때 팔 수 있는 것이 중요하다. 그럼에도 불구하고 주식시장에서 유동성이 적어 (사고파는 투자자들이 적어) 팔고싶을 때 팔지 못하는 위험도 있다.
6) 주주구성 (15): 해당 리츠를 운용하는 운용사 또는 해당 운용사의 관계사가 리츠의 지분을 많이 가지고 있을 때, 운용사와 리츠주주의 이익이 일치될 수 있다. 이 경우, 운용사가 주주에게 불리한 결정을 내릴 가능성이 낮아진다. 또한 기관투자자 비중이 높을수록 좋다. 기관투자자는 개인에 비해 전문성이 높을 뿐아니라, 정보에 대한 접근성도 높다.
7) 주요주주 지분변동 (10): 주요주주가 지속적으로 지분을 늘리고 있다면, 리츠의 미래 주가, 배당에 긍정적인 기대를 할 수 있다. 정보의 최전선에 있는 이들의 움직임은 매우 중요한 요인이다.
5. 투자자를 위한 리츠 운용사분석
1) 존속기간 (20): 펀드의 존속기간이 길수록 경기불황과 금융위기 등을 경험했을 가능성이 높다. 따라서 갑작스럽게 일어나는 상황에 대해서 상대적으로 흔들림이 덜하다고 판단한다. 또한 경험이 많은 직원들이 포진되어 있을 확률이 높다.
2) AUM (15): AUM (Asset Under Management: 총운용자산)이 크다는 것은 그 만큼 많은 투자자들로부터 자금을 유치해 운용중이라는 뜻이다. 이는 운용사의 운용능력이 대형투자자들의 까다로운 선정기준을 이미 통과했음을 의미한다.
3) 부동산펀드수 (15): 존속기간이 길고 많은 AUM을 가지고 있다고 하더라도 막상 부동산펀드에 대한 경험이 부족하다면 해당 부분에서 디스카운트가 필요하다. 반대로 존속기간이 짧더라도 다양한 부동산펀드를 운용하는 부동산 전문운용사가 있기도 하므로 이런 부분이 점수산정에 반영될 필요가 있다.
4) 운용팀규모 (15): 얼마나 많은 전문가들이 펀드운용에 관여하고 있는지도 중요한 요인이다.
5) 정보제공 (25): 리츠에 대해 투명하고 충분한 정보를 제공해주느냐가 운용사 평가에서 가장 큰 비중을 주었다. 좋은 운용사일수록, 투자자들과 자주 소통하면서 많은 정보를 제공해준다. 이러한 부분은 운용사나 리츠의 홈페이지에 IR란에서 쉽게 확인할 수 있다. 또한 네이버증권의 종목토론장에서 투자자들의 질문에 운용사에서 성의껏 답변을 하고 있다면, 이또한 커다란 플러스요인이다.
6) 기타이슈 (10): 운용사 경영진 또는 대주주의 도덕성 또한 운용사 평가에 영향을 미쳤다. 부도덕한 경영진일수록 주주들이 보유한 펀드를 이용해서 사적인 이득을 취할 가능성이 높다. 또한 운용사사의 경영상황이나 운용펀드에서 큰 위기가 발생한다면 주요인력들이 이탈하면서 리츠의 장래성에 부정적인 영향을 미칠 수 있다.
리츠 평가모델 마무리
Cashyman의 투자자를 위한 리츠평가모델(1)과 리츠평가모델(2)를 통해서 앞으로 진행할 리츠분석 및 평가에 대한 방향성을 공유하였다. 서론에서 이야기한 것처럼 각 항목과 요인들을 정리하기위해 리츠와 관련된 서적이나 글들을 통해서 아이디어를 얻었다. 하지만, 비전문가의 개인적인 투자판단을 위해 만든 모델이므로 동의가 되지 않는 부분이 있을 수 있다.
그럼에도 불구하고, 조금이라도 비교의 기준을 만들어서 손쉽게 비교해보고자 노력하였다는 점에서 리츠투자를 검토하고 있는 분들에게 도움이 되었으면 한다. 이제 앞서 예고했던 것처럼 KRX에 상장되어 있는 23개의 리츠들에 대한 평가를 진행할 예정이다.